La crisis financiera que se observó en las plazas mundiales durante las semanas que pasaron es una señal de que a partir del 2008 el contexto internacional no será tan favorable como lo ha sido en los últimos cinco años.
En el último quinquenio la economía mundial se caracterizó por una abundante liquidez que, sumada al fuerte déficit gemelo de Estados Unidos, favoreció el crecimiento a tasas record en el mundo.
En este positivo contexto, la Argentina se vio beneficiada tanto en el canal financiero como en el real. En el primer caso, el país tuvo acceso a financiamiento con costos realmente bajos. Por el lado de la economía real, las altas tasas de crecimiento económico y comercio mundial fueron acompañadas por un significativo incremento de las cotizaciones de los commodities exportados, lo que determinó un importante superávit fiscal y comercial y un aumento de reservas por parte del Banco Central.
Pero los ciclos económicos muestran que nada dura para siempre.
Un reciente informe elaborado por la Consultora Economía & Regiones (E&R) señala que el cimbronazo financiero de las últimas semanas se originó en el deterioro del mercado inmobiliario norteamericano. La performance de dicho sector tiene un fuerte impacto en las decisiones de consumo y repercute de lleno en la actividad económica norteamericana.
La decisión de la Reserva Federal (FED) de bajar en 50 puntos la tasa de referencia de los bonos del Tesoro ayudaría al gobierno norteamericano a salir de la coyuntura, pero crecen las dudas sobre las tendencias de la inflación luego de esta medida. Paralelamente a ella, el gobierno está aplicando políticas tendientes a disminuir el déficit gemelo que presenta la administración Bush.
Ahora bien, ¿qué escenario cabe esperar para los países emergentes en los próximos meses, en vistas de esta coyuntura internacional que muestra fundamentalmente inestabilidad financiera y desaceleración del crecimiento económico?
En general, cuando la economía estadounidense redujo su tasa de PBI, el resto del mundo terminó creciendo a menores tasas. Las estadísticas muestran que una caída en el déficit comercial norteamericano implica menores niveles de exportaciones de América Latina hacia ese destino y la consecuente caída de precios de algunos commodities que son altamente demandados en este mercado.
En lo que respecta a la Argentina, el trabajo de E&R prevé que los cambios que se están produciendo en el contexto internacional impactarán en la economía del país, tanto en el canal real como en el financiero.
- El efecto real, como se mencionó, se puede llegar a sentir a través de las exportaciones, debido a que un menor dinamismo internacional traería aparejado un menor precio de los commodities y también menores exportaciones industriales hacia el resto de los países de América Latina. En este punto hay que destacar que las ventas industriales hacia este continente representan el 25% del total de las exportaciones argentinas.
- Los efectos en el sistema financiero se cristalizarán en un aumento del costo del dinero, lo que a nivel local podría desalentar el consumo y la inversión doméstica y terminar desacelerando la tasa de crecimiento de nuestra economía. El financiamiento al sector privado en el mercado de crédito bancario sería el más afectado, por lo que habrá que seguir muy de cerca el volumen del crédito y la evolución de la tasa de interés en ese mercado. Por otro lado, debe tenerse presente que los mercados voluntarios de deuda se encuentran virtualmente cerrados para la Argentina. Esto significa que, al no tener un colchón financiero, el gobierno dependería exclusivamente del financiamiento que brinde el gobierno venezolano para poder hacer frente a los compromisos de deuda pública, sin que se descarte que el Tesoro vaya a recurrir al Banco Central o a otro organismo estatal como eventual fuente de financiamiento.
Sobre este punto el economista del Banco de Inglaterra Mario Blejer aseguró esta semana que se esperan mercados más selectivos en cuanto a la oferta de créditos, con tasas altamente diferenciadas a la hora de evaluar el riesgo.
En el 2008, la administración que asuma el gobierno en diciembre de este año necesitará salir al mercado en busca de algo más de 5.000 millones de dólares para hacer frente a sus compromisos.
Las dudas giran en torno del modo en que conseguirá estos fondos, teniendo en cuenta la mala imagen del país en el exterior. No obstante, para algunos analistas esta “mini-crisis” en el sistema financiero también podría tener su lado positivo en la Argentina: en este sentido, muchos son los economistas que aseguran que, a causa de la volatilidad en los mercados financieros, menor será el superávit que el gobierno destinará en el próximo año a sostener el tipo de cambio y, por ende, contará con más fondos para hacer frente a la deuda (ver recuadro).
Este escenario sin dudas favorecería a la Argentina, ya que una de las grandes debilidades que muestra el programa económico oficial está dada por las fuentes de financiamiento externas con las que debe contar para poder sostener la economía en marcha.
En síntesis, la recuperación y posterior crecimiento de la economía argentina en el período 2003/2007 se produjo en un contexto internacional excepcionalmente favorable que probablemente cambie en el futuro.
La mirada negativa: el próximo presidente debería considerar un contexto menos benigno que en los últimos cinco años, con un costo de financiamiento más elevado y un menor superávit comercial y de cuenta corriente. La positiva: no existiría tanta presión en el mercado cambiario para sostener un peso competitivo para las exportaciones.
(Redacción Central)

Más fondos para financiarse

El superávit fiscal resulta crucial para asegurar la sustentabilidad del actual modelo económico. Sin embargo, desde hace ya un par de años se observa una peligrosa disminución del superávit primario, tanto en términos nominales como reales.
Dado el actual escenario internacional, que presenta un ingreso de dólares inferior al registrado en los últimos años, menor será la cantidad de pesos destinados al mercado interno para sostener una paridad cambiaria competitiva.
El estudio de E&R destaca en este sentido que durante los primeros siete meses del año en curso existió un importante excedente de dólares, por lo que los stocks de reserva en el BCRA se incrementaron en unos 12.000 millones.
A partir de los cambios operados en el ámbito internacional, desde agosto a la fecha la entidad monetaria perdió algo más de 1.300 millones de dólares. Esto, que a simple vista parece algo negativo, tiene su costado positivo y es que, cuanto menor sea el ingreso de capitales, menores serán la oferta excedente de dólares en el mercado cambiario y el superávit primario necesario para mantener el tipo de cambio de manera genuina.
Esto da más libertad para la disponibilidad de los excedentes fiscales con los que contará la Argentina en el próximo año, de mantenerse el actual escenario financiero internacional. Pero cuidado: sería riesgoso que esos excedentes se orientaran a otro segmento de presupuesto que no sea el financiamiento genuino. El aumento del gasto, tan fácil de poner en marcha por este gobierno, es una tentación que estará latente, un dato que preocupa a más de un economista.
Por su parte, E&R remarca que históricamente el ingreso de capitales ha tenido –salvo en contadas excepciones, como en la recuperación económica del 2003– un impacto positivo sobre el nivel de actividad de la Argentina. Por tal motivo, no se puede dejar de mencionar que, si bien la menor oferta de dólares proyectada para el mercado interno (producto esencialmente de un menor superávit comercial) reduciría el superávit primario necesario para mantener el tipo de cambio competitivo para las exportaciones, también es cierto que podría afectar el ritmo de la expansión económica del país. Es que una menor tasa del PBI reduce la recaudación y debe tenerse en cuenta que, en este contexto, cualquier nivel de superávit primario resultará más difícil de alcanzar que en la actualidad.
Dos caras de una misma moneda.

Mejor escenario para sostener el peso

En los últimos años la Argentina ha tenido una sobreoferta estructural de dólares en el mercado, producto del superávit comercial y, en mucho menor proporción, del ingreso de capitales.
Esta oferta de dólares presionó a la baja sobre el tipo de cambio nominal, comprometiendo uno de los pilares fundamentales de este programa económico: un tipo de cambio real depreciado que proteja la producción doméstica, estimule las ventas externas y, sobre todo, acreciente vía impuestos a las exportaciones los ingresos del sector público.
El BCRA se ha visto obligado a intervenir en el mercado para que la paridad se mantenga, pero esto generó una creciente presión inflacionaria que terminó por erosionar el tipo de cambio real.
El nuevo marco internacional que mencionamos en la nota central, fundado en la coyuntura financiera y la salida de capitales, impactó en el mercado cambiario doméstico que, al no estar sobreofertado en dólares, exige menos esfuerzos del Central.
La salida de capitales de las últimas semanas debería ser tomada por el gobierno como una buena noticia, porque le permite emitir menos dinero para mantener el tipo de cambio nominal, por lo que la presión inflacionaria y la suba potencial de la tasa de interés deberían ceder.
Sin embargo, la fuga de capitales no debe analizarse exclusivamente a partir de sus implicancias en las políticas cambiarias del BCRA. También se debe considerar el efecto negativo que representa en las expectativas y, consecuentemente, la tasa de crecimiento económico que prevén los inversores en el mediano y largo plazo. Cuanto mayor sea el volumen de fuga de dinero y su tiempo de duración, mayor será su impacto negativo.
Frente a este menor sobrante de dólares en el mercado, el Banco Central tiene dos opciones:
- Cancelar Lebacs con emisión, para evitar una suba en la tasa de interés y así tratar de evitar que el crédito y el crecimiento se vean afectados. Sin embargo, esa alternativa sería inconveniente al hablar de las consecuencias que acarrearía en cuanto a los efectos inflacionarios.
- La otra alternativa es que el Central continúe absorbiendo pesos para desalentar la fuga de capitales. Esta opción sería una buena señal para contener la inflación pero presionaría fuertemente sobre la tasa de interés, a consecuencia de lo cual el crédito y el crecimiento económico se verían afectados.
Hasta el momento, la autoridad monetaria parece haber elegido mantener baja la tasa de interés (para no afectar el crédito y el crecimiento económico) y, como contrapartida, convalidar mayores niveles de inflación al cancelar Lebacs con emisión monetaria. Todo un riesgo, teniendo en cuenta las presiones que hoy ejerce este indicador.